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Iturriaga (Abante): “Invertir en una inmobiliaria cotizada tiene más ventajas que comprar un inmueble”

José Ramón Iturriaga es uno de los gestores más famosos de España. Desde la firma Abante, lidera los fondos Okavango Delta FI, Kalahari FI y Spanish Opportunities Fund, en los que intenta plasmar su particular interpretación de cuanto sucede en el mundo para obtener la mayor rentabilidad posible con sus decisiones de inversión.

En esta entrevista nos cuenta cómo está el sector inmobiliario español desde la óptica de un analista del mercado financiero, y su postura no puede ser más clara: asegura que es uno de los más atractivos de la bolsa y explica a los pequeños inversores las ventajas de invertir en la recuperación del ladrillo a través de acciones frente a la tradicional compra de inmuebles.

1. ¿Cómo está el sector inmobiliario?

El atractivo del sector inmobiliario en España es muchísimo, y lo estamos viendo en todos los segmentos. La recuperación empezó por las oficinas prime, que es siempre lo primero que despierta, pero incluso el sector que va detrás en todas las recuperaciones, el residencial, ya está dando signos evidentes de mejora.

Evidentemente es una evolución muy fragmentada, pero en determinados nichos y zonas como Madrid, Barcelona o algunos sitios de la costa la recuperación es evidente. Y esto es algo se está produciendo en todos los sectores: logística, locales comerciales, oficinas y residencial.

2. ¿Y en bolsa?

La suerte que tenemos los que invertimos en bolsa es que podemos participar en esa recuperación del sector inmobiliario de forma completa, porque están cubiertos todos los subsectores. Tenemos a Colonial, con sus oficinas prime en las mejores ubicaciones de Madrid y Barcelona; a Merlin Properties, que es un gran conglomerado que tiene activos muy diferentes y un ‘management’ muy bueno; a Hispania, con sus hoteles; y a otras como Lar, muy especializada en centros comerciales.

Y también hemos visto en los últimos meses la salida a bolsa de muchas socimis especializadas y algunas promotoras, cuyo principal activo es suelo para construir viviendas. Hay todo tipo de opciones de inversión.

3. ¿Hay algún subsector que te guste más que otro?

En general, me gusta mucho el sector inmobiliario. A pesar de que estamos en el cuarto año de crecimiento, creo que todavía estamos en una fase muy inicial de la recuperación. Es el segundo sector que más pesa en mi cartera, solo por detrás de los bancos, que en cierta medida también es una apuesta por la mejora del sector de la vivienda. Ahora mismo estoy apostando por Colonial, Merlin, Lar y las promotoras Neinor Homes y AEDAS Homes, cada una por distintas razones.

4. ¿Por qué estás apostando por el sector? 

El sector está cotizando con un descuento que, en mi opinión, no se justifica por sus fundamentales. Si por ejemplo lo comparamos con el francés, donde las inmobiliarias están cotizando con prima y aunque el ladrillo galo está en un momento más alcista del ciclo, los descuentos de las españolas me parecen excesivos. Sucede en otras partes de la bolsa, pero creo que el sector inmobiliario es donde esa dispersión de las valoraciones es más evidente.

5. ¿A qué se deben esas diferencias?

A los factores exógenos que han afectado a España. En los últimos tiempos ha sido el ‘procés’ de Cataluña, pero hace poco más de un año estábamos con un Gobierno en funciones que se vio obligado a convocar dos veces elecciones en seis meses, hace dos-tres años fue el riesgo que suponía el ascenso del partido político Podemos, y hace cuatro-cinco años fue la crisis del euro en la que España fue uno de los protagonistas y dio nombre a la famosa ‘S’ del horroroso acrónimo de los PIGS (acrónimo de Portugal, Italia, Grecia y España, y que significa cerdos en inglés). Ha habido muchos factores, porque España no ha dejado un solo charco sin pisar en los últimos años, que han provocado que a los fundamentales no se les haya dado la importancia que deben tener.

Creo que el sector inmobiliario, cotizando como está cotizando, con el viento de cola y con las dinámicas que estamos viendo, es uno de los más atractivos que hay ahora mismo en bolsa.

6. ¿Cómo han cambiado las cotizadas desde que estalló la burbuja?

Las del pleno boom eran principalmente promotoras que tuvieron una fama efímera. Me acuerdo de que muchas cotizaban a dos veces su valor de tasación e invertir en ellas desde el punto de vista fundamental era una aberración. Hoy podemos pensar que estamos en la situación opuesta: tenemos empresas que cotizan con descuentos que no se justifican.

Podemos decir que estamos en una situación espejo de la que vivimos entonces. Dentro de ese movimiento pendular que caracteriza a los mercados, hemos pasado de la euforia-casi locura de los años 2005-2006, a un escepticismo provocado por los factores que decía antes y que no permite que afloren los fundamentales. Pero es cuestión de tiempo que eso suceda.

7. ¿Es una alternativa incluso para el pequeño inversor?

En el caso concreto del inmobiliario, el pequeño inversor debe ver que invertir en una cotizada tiene más ventajas que comprar directamente un local comercial y tratar de sacar rendimientos. Por ejemplo, tienes acceso a gestores profesionales con mejores condiciones de financiación que un particular, una cartera diversificada, liquidez… Las razones son muchísimas, pero la desconfianza se debe a que en España hay una aversión a invertir en bolsa irracional y a los excesos que vimos en el pasado.

Pero las empresas de hoy no son comparables con las de 2005-2006. No tienen nada que ver en términos de gestión y además estamos en un momento del ciclo completamente distinto. Como gestor que soy, creo que invertir ahora es una oportunidad como pocas se pueden presentar en la vida.                                       

8. Colonial está cerca de comprar Axiare. ¿Tiene sentido la operación?

Sí, tiene mucho sentido estratégico y hay varias cosas importantes relacionadas con esta operación. Una de ellas es que precio al que se puede comprar una empresa como Axiare es menor al que habría que pagar por cada uno de sus activos, así que sale más a cuenta comprarse directamente un holding que adquirir sus inmuebles de forma individual. Esto se produce por la distorsión de valores de la que hablábamos antes. Es el caldo cultivo ideal para que se produzcan este tipo de operaciones corporativas.

9. Entonces podríamos ver más movimientos…

Estamos en una situación ideal para que las operaciones corporativas vayan a más. Al atractivo del sector inmobiliario y de los descuentos con los que cotizan las empresas de referencia, actualmente se suma que actualmente hay unas espectaculares condiciones financieras, unos mercados de capitales a pleno rendimiento y que España está en el foco de los inversores.

Creo que la operación Colonial-Axiare puede ser la primera ficha de dominó de un proceso de concentración del sector, que es muy probable que llegue porque la inmensa mayoría de las cotizadas no tienen accionistas de referencia que lo impidan. Eso no ocurría hace unos años, cuando las inmobiliarias tenían dueño y era necesario llegar a un acuerdo con él para cerrar una compra así. Pero al estar en manos de muchos accionistas, es más fácil que pase.

10. ¿Y cómo podrían ser esas operaciones?

De cualquier tipo. Incluso Merlin Properties, la empresa del sector de mayor capitalización bursátil, es susceptible de entrar en una operación de este tipo. Si un gigante extranjero quiere tener presencia en uno de los mercados inmobiliarios más atractivos como es el español, puede hacerlo a través de una empresa como Merlin, que te da acceso a distintos segmentos del mercado (oficinas, logística, comercial…) con un ‘management’ especializado. Pero también sería posible que grandes empresas como Merlin integren otras más pequeñas.

Esto es un baile de sillas, y se sabe cómo empieza, pero no cómo acaba. Aunque para mí lo más importante es que se dan las circunstancias para que esto suceda y que es cuestión de tiempo de que los de fuera vengan a participar del ‘upside’ de este sector.

11. ¿A qué se enfrenta el mercado en 2018?

Lo que más va a influir a los mercados en los próximos meses es probablemente lo que ahora no está encima de la mesa, lo que no contemplamos. Las sorpresas suelen ser las que tienen más impacto.

Pero, en el caso concreto de los activos y la bolsa española, creo que debe haber una normalización de la percepción del riesgo. Llevamos unos años donde ha sido anormalmente alta por los charcos a los que nos hemos tenido que enfrentar. Pero se le ha atribuido una probabilidad mucho más alta de la que realmente tenían los posibles desenlaces apocalípticos, como la ruptura del euro o la llegada al poder del populismo. Así es como funcionan los mercados: con la emocionalidad y el escepticismo a flor de piel.